Hemos analizado el sector vinícola español y le hemos otorgado un rating de B+. Nuestra agencia de rating ha emitido calificaciones sobre tres compañías; se trata de CVNE (Compañía Vinícola del Norte de España), que tiene una nota de A con tendencia estable; Barón de Ley (BBB, con tendencia estable) y Bodegas Riojanas (B+ con tendencia estable).
La industria vinícola española se encuentra en una situación compleja, con la necesidad de acelerar la actividad en el mercado exterior ante la persistente caída del consumo doméstico. Es significativo que, según estimaciones del Observatorio Internacional del Vino, el consumo por habitante se haya reducido en España más de un 40% en el transcurso de la última década para situarse en 19,9 litros por año, uno de los niveles más bajos de Europa y la mitad que en países como Italia, Francia o Portugal. En España, la mayoría de las empresas dedicadas a la elaboración del vino son de carácter familiar y de dimensiones reducidas, lo que acentúa la atomización del mercado y dificulta, por cuestiones de solvencia o de liquidez, la capacidad de supervivencia en el marco económico actual.
La actividad vinícola tiene dos líneas claramente diferenciadas: caldos con o sin denominación de origen y productos envasados o a granel. Y lo que se observa en el mercado español, tanto en el consumo de los hogares como en las exportaciones de la industria es una apuesta creciente de los clientes hacia la calidad frente a la cantidad. Así, los vinos con denominación de origen ya supusieron en 2012 el 51% del total del consumo de hogares, según cálculos de la consultora Nielsen. De igual modo, ninguno de los principales importadores de vino español en términos de facturación (Alemania, Reino Unido, EE UU, Francia, Suiza, Bélgica e Italia) ha disminuido el valor de sus compras en los últimos años. Es sintomático de esta dinámica el hecho de que, con datos a noviembre de 2013, el valor de facturación de las exportaciones españolas de vino registraba un incremento en términos interanuales del 7,2%, mientras que medidas en litros las ventas acumulaban un descenso del 12,2%, de acuerdo con estadísticas del Observatorio Español del Mercado del Vino (OEMV). El mercado mundial está dominado por Francia en términos de facturación (más de 7.800 millones de facturación en 2013, según la empresa GTA) y por Italia en volumen (más de 20 millones de hectolitros vendidos).
En el sector vinícola intervienen diferentes actores que se encuentran en situaciones dispares. Los grandes comercializadores, como Freixenet, J. García Carrión, Codorníu o Félix Solís, están utilizando la fortaleza de su capacidad industrial para posicionarse en el exterior y adaptar su oferta de productos a los gustos de los consumidores extranjeros. Es ilustrativo el caso de Freixenet, que ya obtiene el 80% de sus ventas del exterior. Al mismo tiempo, estos grandes jugadores también diversifican su red de marcas en España más allá de sus denominaciones de origen tradicionales, entrando en nuevos territorios. Por debajo de ellos hay una pléyade de bodegas que tratan de lograr valor enfocándose en mercados-nicho muy específicos, pero que en muchos casos están atravesando verdaderos problemas. Por otra parte, la situación de los productores de uva también es muy delicada: están muy fragmentados y cuentan con escaso poder de negociación, por lo que se quedan a expensas de los grandes distribuidores, que aprovechan los bajos costes asociados al cambio de proveedor y la abundancia de oferta para presionar a la baja los precios de la compra de materia prima. Una situación que seguramente se ha visto agudizada con la extraordinaria cosecha de la campaña 2013/14, que situó a España como mayor productor mundial de vino, con más de 52 millones de hectolitros, según la producción declarada al FEGA (Fondo Español de Garantía Agraria). A pesar de que la superficie de viñedo ha descendido un 15% en el transcurso de los últimos 10 años, España sigue teniendo la mayor extensión plantada en todo el mundo, alrededor de un millón de hectáreas que representan un 30% de toda la superficie registrada en la UE.
En todo caso, la clave para el futuro de la industria nacional está en el negocio exterior, dadas las débiles expectativas de crecimiento económico en España y el elevado desempleo, factores que inciden en el consumo. Las tres firmas sobre las que hemos hecho informe de rating se caracterizan por concentrar la mayor parte de sus ingresos en España, si bien todas están progresando en la internacionalización.
Bodegas Riojanas (B+ estable), cuyo target de negocio es el segmento de vinos de alta calidad, supone el caso más representativo de esta situación, con más de un 80% de su facturación registrada en España. Desde axesor valoramos positivamente la apuesta asumida por la dirección de impulsar el negocio en el exterior, que se ha materializado en la reciente apertura de oficinas comerciales en China y Alemania. Esperamos que los niveles de facturación se mantengan estables, sin que la progresiva internacionalización pueda traducirse de momento en un incremento significativo de la facturación total, dado el patente descenso del consumo dentro del mercado doméstico. Desde un punto de vista de su perfil financiero, Bodegas Riojanas cuenta con un nivel de capitalización que consideramos adecuado. Al cierre del ejercicio 2013, la deuda financiera neta se situaba en 20,37 millones de euros, mientras que el patrimonio neto alcanzaba los 24,87 millones; lo que da un grado de apalancamiento del 81,9%, acorde con los objetivos del grupo de no superar nunca el 100%. Pero la relación entre deuda financiera neta y Ebitda se mantuvo en niveles elevados de 6,2 veces, en perjuicio de la calidad crediticia. La deuda está concentrada en el corto plazo y es eminentemente financiera. Adicionalmente, alrededor del 95% del activo corriente está compuesto por deudores y existencias, con el previsible riesgo de tensiones de liquidez si el stock no se materializa en las ventas esperadas, o aumenta la morosidad entre los deudores.
En el caso de CVNE, la sociedad presentará previsiblemente el próximo 31 de mayo los datos del cierre del año fiscal, que concluyó el 31 de marzo pasado. Con las cifras del primer semestre fiscal, la representatividad de España en la facturación ascendía al 77%, si bien se observaba un crecimiento reciente de las exportaciones y es destacable la decidida apuesta de la compañía por el mercado estadounidense. El rating con el que calificamos a CVNE es de A con tendencia estable y nuestra previsión es que los niveles de generación de caja serán, en principio, suficientes para atender las obligaciones de pago, así como posibles necesidades de inversión, sin que anticipemos potenciales tensiones de liquidez. CVNE se encuentra muy lejos en términos de cuota de las compañías líderes del sector, aunque su nicho de mercado es el de la alta gama, no el del vino de mesa, como sucede con los grandes de la industria. Eso sí, la bodega se ha procurado una exposición a clientes y proveedores lo suficientemente distribuida como para que no se perciban riesgos significativos de crédito, a lo que se añade un grado relevante de autoabastecimiento que diluye el poder de negociación de los proveedores externos. En términos financieros, CVNE se distingue por una estructura saneada. Al cierre del primer semestre fiscal, el patrimonio neto cubría el 90% de las necesidades de financiación. La deuda financiera neta estaba en saldo negativo, lo que se combina con un holgado fondo de maniobra y unos niveles de liquidez inmediata cómodos, que ponen a la compañía en condiciones de acceder con facilidad a financiación ajena.
Barón de Ley es la empresa de las tres analizadas que tiene una mayor exposición internacional, dado que el peso de España en la facturación de 2013 fue del 54%. La bodega se ha enfocado en explotar los mercados de Europa y EE UU. La nota que le damos a la entidad es de BBB con tendencia estable. Nuestro pronóstico es que la facturación del grupo podría sufrir ligeros descensos en los próximos ejercicios, dada la situación en España. Es destacable, no obstante, la situación financiera del grupo, saneada y con una excelente posición de tesorería que le permitirá atender sus compromisos de pago sin que se anticipen tensiones de liquidez. La compañía adolece, eso sí, de un significativo incremento de la deuda financiera, con un alza del 18% durante el ejercicio pasado. El patrimonio neto representa un 55% del total de las fuentes de financiación. El ratio de deuda financiera neta sobre Ebitda se situó al cierre del ejercicio en 3,7 veces frente a las 2,9 de 2012. Sin embargo, el perfil financiero del grupo se ve fortalecido por unos niveles positivos de rentabilidad económica y financiera. Esta dinámica se ve impulsada por una gestión empresarial con una clara apuesta del crecimiento orgánico del grupo y una cartera de clientes y proveedores correctamente diversificada.
A pesar de la presión que genera la madurez y atomización del mercado doméstico, el negocio vinícola español juega con la ventaja de que no solo los proveedores tienen poco poder de negociación, también la capacidad negociadora de los clientes es relativamente moderada, al estar igualmente dispersos; el canal horeca (Hostelería, Restauración y Cafeterías), que puede presionar más al negociar habitualmente compras al por mayor, representa poco más de un tercio del consumo doméstico total. Más del 70% de los caldos que exporta España son vinos tranquilos sin denominación de origen, mayoritariamente a granel. Los productos con mayor valor económico, como el vino tranquilo con denominación de origen envasado o el cava, englobado en la categoría de vinos especiales, representan respectivamente el 14% y el 7% del total. El reto ahora es fortalecer el peso exportador de los productos que aportan más valor para la industria.
Gabinete de Estudios Económicos de axesor