“Y así va el mundo. Hay veces que deseo sinceramente que Noé y su comitiva hubiesen perdido el barco.”
Mark Twain
No me pillo los dedos si afirmo que en el último año casi todos nosotros hemos tenido los mismos pensamientos que el padre de Tom Sawyer. Particularmente, siento fatiga ante cada nuevo ‘fin del mundo’ que se pronostica. Cuenten conmigo las veces: el referéndum en Reino Unido y el divorcio irrevocable entre la Unión Europea y la ‘pérfida Albión’; el referéndum en Italia saldado con la dimisión de Renzi y un sistema político fallido; las elecciones norteamericanas y la victoria del magnate de los negocios Trump; las elecciones en Holanda y la amenaza de que Wilders ‘El Populista’ llegara a conquistar el poder; la carrera presidencial en Francia y el miedo a una eventual victoria de la ultraderecha, xenófoba y antieuropea, de Le Pen, que hubiera puesto en jaque al ya dañado espíritu de la Unión Europea. Y no hay manera, el fin del mundo parece haber cogido cita para otra fecha. Cualquiera diría que hay unos inversores insensibles que celebran las crisis políticas, las crisis migratorias, las amenazas de guerra y el terrorismo. Pero no, no se trata de eso. Es el Reflation Trade.
China comenzó 2016 con las bolsas nacionales colapsando, el cobre (utilizado como colateral en préstamos) hundiéndose y alimentando los temores sobre su sistema financiero, y las primeras bancarrotas de promotores inmobiliarios. Esto llevó a las autoridades a promover un amplísimo estímulo fiscal y monetario concretado en inyecciones de liquidez del Banco Central, rebajas de impuestos y un considerable aumento del gasto fiscal disparando la inversión pública y apuntalando la demanda, dando lugar a un fuerte repunte de las materias primas a nivel mundial y convirtiendo a China – la ‘fábrica del mundo’- en el mayor exportador de inflación a nivel mundial. Hablamos de Chinaflación.
A finales del 2016 llegó al poder el outsider de Trump. Los planes de estímulo fiscal prometidos por el nuevo presidente (rebajas de impuestos y un megaplan de infraestructuras) generaron la tesis de que promovería el crecimiento económico y un mayor déficit público, lo que impulsaría la inflación. Y entonces llegó la Trumpflación para sumarse a China.
El Reflation Trade es un término acuñado en el mundo anglosajón que busca sintetizar el todo en una palabra y que se traduciría por reflación. La reflación supone un cambio de escenario, es la vuelta a la inflación tras un período de deflación o inflación baja provocado por una estimulación artificial como puedan ser los planes llevados a cabo por China o las promesas electorales de Trump. Por tanto, el Reflation Trade es una apuesta económica por la reflación, es decir, por la subida de precios, el crecimiento económico y la vuelta de los beneficios empresariales. ¿Cómo llevan a cabo los inversores esta apuesta económica? Pues de la misma manera que han hecho siempre: realizando ajustes en sus inversiones. Es por esto que el Reflation Trade no afecta por igual a todos los activos financieros. Como hemos visto, la reflación es positiva para la renta variable en general, ya que un aumento de la inflación supone un aumento de las ventas y, por tanto, un aumento de los beneficios por acción. Y, en particular, los grandes beneficiados son el sector financiero (bancos) y los de “cobertura” (materiales básicos). Sin embargo, no sienta bien a las acciones de sectores que son sensibles a la subida de tipos ni a los bond proxy, como el sector utilities o el inmobiliario, o aquellas de empresas muy endeudadas.
En el lado opuesto tenemos a los activos de renta fija. El mundo de los bonos corporativos y de gobiernos es, en general, el activo más penalizado por el Reflation Trade. Las tasas de interés y la inflación están fuertemente relacionadas. Si la tasa de inflación se incrementa (o se espera que se incremente), la tasa de interés nominal también lo hará porque es la herramienta que tiene un banco central para detener el incremento excesivo de la inflación. Y cuando sube la tasa de retorno (TIR) de un bono, su precio baja, por tanto, es el activo al que peor le sienta la reflación. Como hemos visto en la renta variable, no a todos los bonos les sienta mal este escenario: los bonos de grado inversión y los de los gobiernos (que son los de más alta calidad) serán los más penalizados. Sin embargo, los bonos de peor calidad, los llamados bonos high yield, pueden verse beneficiados por la aparición de la inflación.
Un ejemplo claro lo encontramos en la Bolsa española. Nuestro índice lleva una revalorización en el año, próxima al 20%. El Ibex, al igual que el resto de índices europeos, está en modo riesgo ON desde el mes de noviembre, coincidiendo con la victoria de Trump. El selectivo español, tanto tiempo rezagado (sin contar con las remuneraciones al accionista), ha cotizado el Reflation Trade y la mejora de los datos de la economía de la Euro Zona. Y no es de extrañar ya que es uno de los índices más bancarizados de nuestro entorno junto al MIB italiano.
Resumiendo, todo este último año, cuando parecía que el mundo podía acabarse, el marchamo ha sido uno: subidas generalizadas en las bolsas y caída en el mundo de los bonos. Con el Reflation Trade el dinero de los inversores ha salido de los bonos (se venden bonos = cae la renta fija) para entrar en la renta variable (se compran acciones = suben las bolsas).
Hoy, sin embargo, nos encontramos en un momento incierto. China ha retirado sus estímulos y parece que, tras los 100 días del mandato, a Trump no le está resultando muy fácil implementar su agenda, por lo que las expectativas de inflación pierden impulso. Sin el apoyo de la inflación, en la que los mercados han estado claramente apalancados este tiempo, habrá que ver si los datos macroeconómicos y los resultados empresariales que vamos conociendo son lo suficientemente constantes y estables para seguir impulsando a las bolsas una vez pasado el susto de las presidenciales francesas o, por el contrario, tenemos que esperar una moderación en la revalorización de las mismas. Sea como fuere, siempre tendremos la mano de los bancos centrales -el europeo manejando los tiempos y los datos para empezar a reducir las compras de activos (tapering) y el estadounidense avanzando en la senda de la subida de tipos y la gestión de su balance- para seguir meciendo la cuna. A riesgo de equivocarme, creo que ‘el fin del mundo’ tendrá que seguir esperando.