La denominada crisis de la deuda, que arrancó en 2010 como una evolución de los problemas financieros que estallaron con la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008, ha sido aplacada. Los gobiernos de la zona euro rescataron a sus bancos y, por primera vez en muchos años, el miedo a que se produjeran impagos en los bonos soberanos de algunos países hizo saltar todas las alarmas. Incluso la ruptura del euro llegó a estar encima del tapete.
La prima de riesgo de la renta fija pública española a 10 años frente al venerado bund alemán llegó a superar los 600 puntos básicos en el peor momento, allá por julio de 2012. España gestionaba entonces el rescate de la banca en problemas -con Bankia a la cabeza-, y los inversores huyeron hacia los países triple A. En Europa, este selecto club ha quedado reducido a Alemania, Holanda, Luxemburgo, Suiza, Noruega, Dinamarca, Suecia. Y, de estos siete, solo los tres primeros pertenecen a la zona del euro.
El BCE tomó el toro por los cuernos en el verano de 2012, y Mario Draghi con su famosa frase -"Haré lo que haya que hacer, y créanme, será suficiente"- tranquilizó a los mercados. Estos han ido poco a poco volviendo a su ser y, aunque ya no existe tabla rasa entre los países del euro, las diferencias de rentabilidad de las deudas soberanas han vuelto a niveles razonables.
La prima de la deuda pública española frente a la alemana está ahora ligeramente por encima de los 100 puntos básicos, equivalente a un punto porcentual, y tanto estados como empresas y bancos pueden vender bonos sin ningún problema. Es más, los más solventes incluso cobran por tomar prestado dinero.
La ayuda del BCE, que desde marzo de 2015 compra deuda pública y privada, ha sido inestimable. La ampliación de su programa al menos hasta diciembre de 2017 continúa siendo el sustento de los precios. Pero el mercado está en pleno cambio con la vuelta al crecimiento, las dudas sobre la rentabilidad del sector financiero y la colocación en primera línea de los populismos a ambos lados del Atlántico. Las oportunidades para los inversores, que deberán moverse a corto plazo para poder sacar la máxima rentabilidad, y para los emisores están a la vuelta de la esquina. Estos son los cinco factores que determinarán la evolución de la renta fija el próximo año.
1 El crecimiento económico. A diferencia de lo que ocurre en Estados Unidos, donde su Reserva Federal tiene como uno de sus cometidos velar por el crecimiento, el BCE solo tiene una misión: vigilar la inflación. Sin embargo, Mario Draghi ha logrado la cuadratura del círculo desde que accedió al sillón del Banco Central en noviembre de 2011. Ha propiciado la recuperación con compras en primario y secundario, a imagen de lo que hizo la Fed desde 2008 hasta finales de 2014, con la excusa de peligros, reales, de caídas de precios.
Pero ya el pasado 8 de diciembre el jefe de la política monetaria de la zona euro reconoció que el peligro de deflación ha desaparecido. Aunque ha ampliado las adquisiciones de deuda nueve meses más, ha reducido su importe de 80.000 millones mensuales a 60.000 a partir del próximo abril. Se niega a denominarlo tapering -comienzo de la retirada de los estímulos-, pero es un aviso a navegantes.
La recuperación económica, además, ha llegado para quedarse. Para muestra, un botón: España creció hasta septiembre al 3,2% anual. Mario Draghi no tendrá más coartadas para seguir alargando los estímulos ad infinitum, y menos con Alemania presionando para que ponga fin a lo que el Bundesbank considera una política que excede por completo sus atribuciones.
2 El fin de la austeridad. El primer punto es consecuencia de esta segunda clave. El mercado confía en que la receta de la austeridad a ultranza haya terminado de una vez y para siempre. El objetivo de déficit para España en 2016 ha sido retocado tres veces. El original era del 2,8% respecto al PIB, después se subió al 3,6% y finalmente ha quedado en el 4,6%. Así cualquiera...
La lideresa europea, Angela Merkel, ha decidido edulcorar una receta que está aupando a los partidos populistas a la primera línea de los parlamentos del Viejo Continente. Las similitudes a lo que ocurrió en los años 30 del siglo pasado con el auge de los movimientos totalitarios, aunque con muchos matices, son inquietantes. Alemania está por la labor de aflojar el férreo corsé de recorte gastos sin matices. La expansión fiscal será la gasolina que sustituirá a los bancos centrales como motor del crecimiento. Al menos, esto es lo que cree el mercado.
3 Estados Unidos. La era Trump acaba de comenzar, pero su mera promesa de invertir alrededor de 500.000 millones de dólares en infraestructuras ha hecho resucitar las expectativas de inflación en la mayor potencia económica del planeta. Janet Yellen, que pilotará la Reserva Federal hasta enero de 2018 salvo sorpresa mayúscula, subió los tipos el 14 de diciembre y adelanta que previsiblemente habrá otras tres alzas el próximo ejercicio, con el objetivo de dejar el precio del dinero entre el 1,25% y el 1,50% a finales de 2017.
La presión para la zona euro es leve, pero el mercado la percibe como obvia. El tipo de interés del bono español a una década ronda el 1,5% y el alemán apenas supera el 0,3%. Las expectativas de subidas de tipos en la zona euro se sitúan ahora en el tramo final de 2018, pero tanto Trump como Draghi han conseguido una normalización de la curva. El Tesoro español cobra casi un 0,4% por endeudarse a tres meses, pero a 10 años paga casi el doble que a inicios de octubre, cuando ofrecía el 0,8%.
4 Los bancos. El sistema financiero europeo, salvo puntuales excepciones como el italiano, es solvente, pero su negocio se está resintiendo. Y mucho. Con unas rentabilidades sobre fondos propios (ROE, en la jerga) que rondan el 6% en España, el BCE sigue buscando la fórmula para ensanchar el diferencial entre lo que cobran los bancos por los préstamos y lo que les cuesta obtener la liquidez. Su rentabilidad es inferior a lo que les cuesta obtener el capital, con alrededor de un 8%, y ejemplos como los bonos cocos, que en muchos casos ofrecen más del 10%, son paradigmáticos.
Las entidades financieras tienen que cuadrar las cuentas, y la pendiente de la curva, sobre la que Draghi ya ha comenzado a trabajar, es clave. Si puede, seguirá propiciando un aumento de los tipos a largo plazo. La espiral de subidas de tipos prevista en Estados Unidos también contribuirá a mejorar su rentabilidad.
La banca lleva tiempo siendo muy agresivas en los precios del crédito, pero todavía lo dan a cuentagotas y para las empresas más grandes y solventes. De ahí que el Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF) se haya constituido en una alternativa en España con bonos y pagarés de 27 sociedades por más de 1.700 millones de euros.
5 La política. Elecciones en Holanda en marzo; en una fecha todavía indeterminada, entre el 27 de agosto y el 22 de octubre, en Alemania; en Francia, la primera vuelta será el 23 de abril y la segunda, el 7 de mayo. Y eso si en Italia no vuelven a darle al botón rojo, después de la dimisión de Renzi y la situación de interinidad en que se encuentra el primer ministro del país, Paolo Gentiloni. Draghi afirmó que puede volver al importe original de las compras de 80.000 millones mensuales si es necesario. Y puede serlo en caso de que los mercados se asusten de ciertos resultados electorales decisivos que están al caer.
Si el BCE rearma los estímulos, las expectativas de subidas de tipos quedarán aniquiladas más allá de 2018 y previsiblemente se produciría una escalada del dólar, que ya mira al euro de tú a tú, al tiempo que el interés del Treasury estadounidense a 10 años seguiría al alza -ya ofrece el 2,6%, frente a poco más del 0,3% del bono alemán al mismo plazo-, y el de la deuda soberana de la zona continuaría bajo mínimos.
Pablo Martín Simón es licenciado en Periodismo por la Universidad Pontificia de Salamanca, con 15 años de experiencia en información económica. Comenzó en el portal financiero de Telefónica, Invertia, como redactor, después formó parte del equipo que lanzó El Economista en 2006, y desde 2007 es redactor especializado en Mercados y Finanzas en el diario Cinco Días.